京成電鉄が｢オリエンタルランド株｣巡り攻防戦

「京成電鉄は強い。ファンドの要求に応じているようでいて、実はまともに対峙していないように見える」。大手私鉄のある幹部はそう語る。

千葉、東京東部などを地盤とする京成電鉄とアクティビスト（物言う株主）の対立がヒートアップしている。イギリスの投資ファンドのパリサー・キャピタルは4月30日、株式の1.6%を所有する京成電鉄に対し、オリエンタルランド（OLC）株の一部売却などを求める株主提案を出した。

パリサーは同24日に、資本コストを意識した投資戦略と株主還元に関する計画を年内に策定し公表することを求めていた。併せて、OLC株の保有比率を2026年3月末までに4%ほど引き下げて15%未満にすることも要求していた。

当初は勧告的な内容にとどめていたが、京成電鉄側が拒否したため、法的拘束力のある株主提案として再提出した。

パリサーとは10回以上の会談

パリサー側の資料によると、京成電鉄の取締役会とは2021年8月に協議を開始している。このころに京成電鉄株を取得したと推察される。

これまで両者は10回以上にわたりオンラインや対面でミーティングを実施してきた。OLC株の売却などを要請するパリサーに対し、京成電鉄側は「OLC株の売却は当面ない」などと対立の姿勢を見せていた。

だが、2024年2月に330億円を上限とする自己株買いを発表。さらに3月には約1640万株のOLC株式を801億円で譲渡し、保有比率を約19%と1％ポイント引き下げた。売却益は特別配当として、株主に一部還元した。

譲歩の姿勢を見せたように映る京成電鉄だが、パリサー側は対応に不満を募らせる。「OLC株1％の売却自体は歓迎。大きな一歩。だが、成長戦略や株主還元の意識は到底足りない」と、京成電鉄の内情に詳しい市場関係者は指摘する。

株価もこの市場関係者の不満を反映しているかのようだ。OLC株1％売却と増配の発表を受けた4月30日、京成電鉄の株価（終値）は5893円と前営業日終値比で0.6％下落した。株式市場の反応は冷ややかだった。

「これが株式市場の評価だ。しぶしぶ、1％を売ったことが市場に見透かされている。これでは（この程度の規模の売却では）ダメでしょう、というのが投資家の大半の見方ではないか」（別の市場関係者）

京成電鉄は、ディズニーランドが位置する千葉県浦安に直通する路線を保有しているわけではない。事業のシナジー効果が薄いように見えるが、京成電鉄はこれまで、OLCを「一種の祖業」として、株式保有を正当化してきた。

京成電鉄は明治時代の1909年に、成田山新勝寺の参拝輸送を目的に設立された「京成電気軌道」を起源とする。その後、東京への延伸を繰り返し、1960年には「押上ー浅草橋」駅間を開業。東京圏の需要は大きく、安定成長していった。

京成にとってOLC株は「打ち出の小槌」

一方、OLCの設立は1960年。浦安沖の海面を埋め立て、商住地域の開発と一大レジャーランドの建設を行い、国民の文化などに寄与することを目的に創業した。

OLCの設立に大きく関わったのが、当時の社長であり、京成電鉄の「中興の祖」と言われる川崎千春氏だ。アメリカでディズニーランドを体験した川崎氏は、帰国後、三井不動産の江戸英雄社長（当時）らとともに、「オリエンタルランド設立計画趣意書」をまとめた。

OLCが創業時に事務所を置いたのは当時の京成電鉄の本社（東京都上野）でもあった。

その後、京成電鉄は「打ち出の小槌」のようにOLC株を少しずつ売却して、設備投資や自己株買いの資金として充当してきた。2023年9月末時点での保有比率は20％弱。筆頭株主ではあるが、子会社ではなく持ち分適用会社となっている。

ところが、京成電鉄の時価総額1兆円強に対し、OLCの時価総額は7兆9000億円（ともに5月8日時点）。京成電鉄の保有比率に換算すると、京成電鉄が持つOLC株の時価は京成電鉄の時価総額を上回ることになる。

この「資本のねじれ」につけ込んだのが、2021年に設立されたパリサーだ。

パリサーの創業者で最高投資責任者であるジェームズ・スミス氏は、エリオット・マネジメントの出身。アメリカの投資ファンドであるエリオットは、「武闘派」のアクティビストとして知られる。

しかし京成電鉄は、折衝力に長けるパリサーに対し冷静な姿勢をこれまで崩さなかった。「パリサーは京成電鉄の老獪さに翻弄されているかのようだ」（市場関係者）との見方まである。

株主提案をしたものの、パリサーの株式保有比率は1.6％に過ぎない。多くの株主の支持を得て決議を成立させるのはハードルが高そうだ。

京成電鉄がこの先、パリサーの要求に応じて保有比率を15％未満にするためにOLC株を約4％売却しすることは考えにくいようにも見える。ところが京成電鉄の関係者は、「京成電鉄がOLC株を大量に売っても不思議ではない」と話す。

上場企業は近年、資本コストや株価を意識した経営がより強く求められている。「京成電鉄も資本収益性を十分に意識しないと、株主にそっぽを向かれる懸念がある。経営陣はこの2～3年で『（持ち合い株式などは）売らなきゃ』という気持ちに傾いている」（京成電鉄の関係者）。

OLC株を大量に売って売却益を得たとしても、その使途がなければ不毛な行為となる。その点、京成電鉄にはこの先の成長戦略において、多くの資金需要がある。

資金使途が説明できれば株を売る？

京成電鉄にとって成田国際空港へのアクセス路線は収益柱だ。その成田空港は滑走路の新設など拡張計画を打ち出している。「成田空港の発着回数が増えるとなると、当社としても輸送力の増強を図る必要がある」と同社の広報・IR担当者は話す。車両基地の建設や整備も進めることになるだろう。

ほかにも、「台風や地震などの災害対策、バスの運転手不足対策など、やることはいっぱいある」（京成電鉄の関係者）。さらに鉄道以外の領域である流通事業強化の一環で、今2025年3月期中にも地場スーパーなどのM＆A（企業合併・買収）を検討している。

京成電鉄の関係者は、「京成電鉄は成長投資への資金が必要だ。お金の使い方が説明できるとなると、OLCを売るのではないか」と見通す。

「京成電鉄の小林敏也社長が、『OLCが当社の持ち分適用会社であることにこだわる必要はない』と、周りにつぶやいている」――。市場関係者からは、こういった声も漏れ伝わってくる。

パリサーのOLC株に対する要求について、その対応を京成電鉄の広報・IR担当者に確認したところ、「個別の投資家に関することは回答できない」とした。

おりしも、エリオットからOLC株売却を求められている三井不動産は、その保有比率を徐々に減らしている。京成電鉄は現在の保有比率を継続するとなると、多額のOLC株を保有する合理性を説明できなければならない。

当面の焦点は、6月27日に開催予定の京成電鉄の定時株主総会だ。経営陣は株主に向けて何をどう語るのか。これまで以上に注目を集める。

（梅咲 恵司 ： 東洋経済 記者）