コロナ後が見通せない人に知ってほしい全体像

アフターコロナに何が起こりうるのかを展望する(デザイン:池田 梢)

コロナ終息後、世界各国の政府は経済運営において大きな変更を迫られそうだ。それは金利、為替、資本移動、課税、社会保障政策など広範囲にわたり、われわれのビジネスや国民生活の土台を大きく変えることになりかねない。

『週刊東洋経済』6月8日発売号は「コロナ経済入門を特集」。アフターコロナで、私たちが直面する現実を追っている。

具体的に、どんな力学が働くのか。そのポイントをまとめたのが、下の図解だ。

(外部配信先では図を全部閲覧できない場合があります。その際は東洋経済オンライン内でお読みください)

(出所)『週刊東洋経済』6月8日発売号(6月13日号)「コロナ経済入門」

これらの項目を見れば、まったく新しく登場する事象は少ないものの、コロナ前からあったことが加速したり、方向を変えたりすることがわかる。そうした力学がどう関係し合い、コロナ後の国際経済秩序を形作っていくのかを順に見ていこう。

世界全体で財政が急悪化

新型コロナが終息したら、各国政府はまず、国家の基盤ともいえる財政の持続可能性の改善に優先的に対応する必要が出てくる。

今回の危機では、「財政再建派と自認する人たちを含めて全員が大規模な財政出動に賛成した」(自民党の岸田文雄政調会長)。これは世界のほぼすべての政府に共通することであり、未知のウイルスによって国民の健康、生命が脅かされた緊急事態においては当然の対応と言える。

IMF(国際通貨基金)によると、コロナ対策に伴う世界の財政支出は4月の段階で3.3兆ドル(約350兆円)に及び、ほかに政府による融資・出資が1.8兆ドル(約190兆円)、債務保証などが2.7兆ドル(約290兆円)に上る。

大規模流行の第1波を乗り切った今後は、感染抑制と経済・社会の維持とのバランスがより重視されることになるだろう。だが、それでもコロナ長期化によって、上記の財政支出の金額がさらに膨らんでいくのは間違いない。

こうした支出の増加や税収の減少による財政赤字の規模は、すでにリーマンショック時を上回っているが、とくに厳しいのが政治、経済の両面で国際秩序を司る米国だ。

トランプ大統領による対策大規模化への号令もあり、今年の財政赤字は対GDP(国内総生産)比で約25%と第2次世界大戦時並みに悪化する見通しだ。ストックの公的債務残高も対GDP比107.6%(2010年は91.2%)まで悪化し、1945年の118.9%に迫りつつある(ホワイトハウス調べ)。

日本も新規国債発行が約3倍に拡大

日本も例外ではない。足下では、コロナ対策に伴う2020年度第1次補正予算に続き、第2次補正予算の成立も近づくが、これらによる新規国債発行額は実に57.6兆円に上る見込みだ。

結果、2020年度一般会計の財政赤字は、予算段階で90.2兆円と、アベノミクス以降に続いた30兆円台から一気に跳ね上がる。しかもこれは、コロナ以前に想定した過去最高水準の税収を前提に計算したものであり、今後本格化する税収減を考慮すれば、実際の財政赤字は100兆円を突破する可能性がある。GDPの縮小を勘案すれば、対GDP比で20%近くになる計算だ。

より一般に用いられる基礎的財政収支(国債の元本返済や利払い費を除いた財政収支)でも、2020年度は従来見通しの9.2兆円から66.1兆円に膨張する見通しであることが、財務省によって示されている。

こうしたことから、コロナ後の世界の主要国では、借り換えを含めた大規模な国債発行の消化を円滑に進めていく必要がある。具体的な対応としては、中央銀行が国債の大規模購入によって長期金利をゼロ近傍に釘付けにし、国債価格を安定化させることが必須となってくる。

金融に詳しい読者ならご存じのように これは、リーマンショック後に主要国の中銀がこぞって行ってきた量的金融緩和(QE)と同じことだ(日本ではアベノミクスによる異次元金融緩和が相当)。

すでに3月以降のコロナ対策の一環として、米国では無制限の形でQEが復活し、日欧ではそれが拡大されている状況になっている。QEは長らく、政府の借金を中央銀行が通貨発行で穴埋めする「財政ファイナンス」だと指摘されてきたが、いよいよこの禁じ手は常態化しつつあると言っていい。

ただ、主要国政府にとって好都合なことも2つある。1つは、今回の財政悪化が全世界共通であることだ。もし1つの国だけで公的債務残高が急膨張すれば、その国の通貨は売り込まれ、結果、金融政策が引き締め方向になることによって、経済や財政への一段の打撃が生じかねない。だが今回は、どの国でも財政悪化が起きるため、マネーにとっての行き場は少なく、主要国の通貨下落リスクは低減される(ただし、一部の新興国では、このリスクは大きい)。

コロナ後も低インフレが続きそうな理由

もう1つは、コロナ後の景気過熱やインフレ高進の可能性が低いことだ。そのため、中銀が金融引き締め(金利引き上げ)に動かざるを得なくなる局面は起きにくく、財政従属的な金融緩和政策を続けやすいとみることができる。

第2次大戦後の米国では、戦費調達で膨張した国債の借り換え発行を円滑化するため、このときも中銀は財政従属的な低金利政策を続けた。だが、戦争で生産設備が破壊された欧州での復興需要、戦時下に米国内で抑えられた繰越需要(ペントアップディマンド)の発現などにより、強い経済成長とインフレ圧力が生じ、途中で中銀は財務省と協調した低金利・国債価格支持政策を離脱せざるを得なくなった。

幸運にも、この際は世界経済の高度成長によって米国の経済規模(GDP)自体も大きく拡大したため、税収が増えて財政が安定化する一方、公的債務残高も対GDP比で縮小していった。コロナ後も、先進国などの経済が高成長となってインフレ気味になるのであれば問題は少ないが、経済成長とのバランスを欠いた形でインフレが高進するとなると、大きなリスク要因になってくる。実際にはどうなるのか。

結論としては、先述のようにコロナ後はその両方とも該当せず、低成長・低インフレが続くとみられる。今回のコロナ危機では、戦争時と違って生産設備は無傷であり、さらに接触削減によるデジタル・オンライン化の加速によって、有形資本(工業)から無形資本(知識、アイデア)へ、経済の比重はますますシフトしていきそうだ。

そのため、巨額に及ぶ生産設備などの資金需要は、特に先進国では盛り上がりにくい。結果として、民間の資金需要が大きく拡大して金利上昇圧力となる可能性は低いだろう。

また、コロナ下の自粛生活によって消費を控える行動が長期化すると、それが若年層を中心に定着していくとの見方もある。雇用形態が多様化する中で、完全雇用下でも賃金上昇が鈍いという状況はコロナ後も続くとみられ、総じてインフレ圧力を殺ぐ方向に作用しそうだ。

これらは、経済成長の視点では望ましくないが、公的債務管理という面では「追い風」になりうる。これを利用しつつ、コロナ後は米欧日を中心とした金融政策の協同歩調がとられることになるだろう。

ここまではコロナ後にほぼ確実に起きる出来事を見てきた。ただし、コロナ後の国際協調について、話はこれで終わらない。コロナ以前からあった政治課題への取り組みが本格化する可能性があるからだ。

たとえば、先進国で共通していたのは、グローバル化の行き過ぎを軌道修正しようという声だ。成熟化した先進国が対外的な直接投資や証券投資を増やしても、輸出や国内生産の増加にはつながらず、国内の雇用や所得環境は盛り上がらないという悪循環が続いていた。

日本においては、対外投資からのリターン(所得収支)が拡大して、貿易黒字の縮小分を補ったため、経常収支の黒字は現在も維持されている。

だが、製品・サービスの対価である貿易収支の黒字は労働者にも分配されるのに対し、対外投資のリターンは主に資本の出し手に分配されるという違いがある。このため、対外投資が国内の所得格差につながるという点では、日本も経常収支赤字国と変わりがない。

コロナ後の新ブレトンウッズ体制?

これに対し、主要国はどんな対応に乗り出すだろうか。1つの参考になるのが、戦後のブレトンウッズ体制だ。

通貨・金融の協調管理を進めたブレトンウッズ体制では、先進国からの資本移動を制限しつつ、代わりに新設する国際復興開発銀行(世界銀行)が途上国などへ長期資金を提供するという政策も同時に取られた。これらは、各国の通貨引き下げ競争や投機的な国際資本移動を抑えることに有効だった。

金融界などの反発が予想されるものの、コロナ後についても資本移動や為替管理を含めた議論が行われる可能性がある。行き過ぎたグローバル化の見直しが、自由貿易の否定にまでつながることは到底考えられない。ただ、国際金融と関係の深い公的債務の管理が、国際協調の俎上にのせられることがきっかけとなり、健全な世界貿易の拡大という旗印の下、資本移動や為替管理でも世界が歩調を合わせる流れが出てくるかもしれない。

また、財政悪化への対応として、各国当局は連帯復興税のような課税構想を持ちつつも、コロナの被害が終わっていない現状下では、まだそれを打ち出すタイミングではないと判断しているようだ。コロナ終息後に復興税の必要性が増せば、G20(主要20カ国・地域)サミットなどの場で各国の共通課題として打ち出し、導入に向けて各国での政治的ハードルを下げようとするだろう。

以上が対外的な国際協調体制での話とすれば、コロナ後の各国政府は内政的な課題にも向き合わざるを得なくなりそうだ。

1つの背景として、政府・中央銀行が財政支援のために金融大緩和を続けることで、コロナ後の世界では従来に増して株価などの資産バブルが起きやすくなることが挙げられる。金融資産を持つ者・持たない者といった間での格差問題を、政治は意識せざるを得ない。

とくに米欧ではこれまで、株価とリンクした経営者報酬の制度によって、「金融緩和→資産価格上昇→格差拡大」という流れが定着し、批判が高まっていた。株価上昇による経営者報酬拡大を目的として、借金による自己株購入や配当を増やしていた米国有力企業は、コロナ禍の金融暴落により相次いで経営危機に転落。一部では中銀の資金供給拡大による「救済」も進んでいる。こうした事態が顕在化することで、経営者報酬のあり方を見直す論議が本格化するであろうことは容易に想像できる。

他方、コロナ禍では低所得者ほど健康・経済被害が大きいことがメディアを通じて可視化されたことも見逃せない。とくに国民皆医療保険のない米国では、当初、コロナ感染が疑われても病院に行けない人が多く、感染拡大が進む一因になったとの指摘がある。今年11月の大統領選挙の行方にもよるが、米国では医療などの社会保障制度が強化される可能性はあるだろう。こうした変化は、日本にもなにがしかの影響を与えそうだ。

世界がブロック化する危機

以上説明してきたようなコロナ後の力学の中で、ややベクトルが異なるものがある。米中対立の行方だ。

今回のパンデミック(世界的流行)の責任を中国に帰すトランプ大統領を筆頭に、米国民の反中姿勢は強まっている。米中両国の経済報復やデカップリング(切り離し)の動きは加速しており、コロナ後の国際協調体制にどんな影響を与えるかが最大の焦点になってくる。

米中の対立は、軍事力やハイテクに加えて、ドル対人民元という通貨の覇権争いでもある。コロナ後に本格化するとみられる通貨や公的債務管理での国際協調が「西側」「東側」に分かれた形で進むことになれば、懸念されてきた世界のブロック化は決定的な流れになりかねない。仮にそうなれば、米中冷戦はエスカレートし、地理的、経済的に中国と近い日本にとって政治、経済の両面で極めて大きな選択を迫られることになるだろう。

『週刊東洋経済』6月13日号(6月8日発売)の特集は「コロナ経済入門」です。

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